Comentario Semanal del Mercado: Puntos Clave de la Temporada de Resultados
7 de agosto de 2023
La temporada de resultados está mayormente detrás de nosotros con aproximadamente el 85% de las compañías del S&P 500 habiendo reportado resultados del segundo trimestre. Los resultados a alto nivel no son particularmente impresionantes, pero si profundizamos un poco más, los números son alentadores. Los resultados y las proyecciones probablemente no hayan sido lo suficientemente buenos para que las acciones sumen a las ganancias recientes, pero han sido lo suficientemente buenos, en nuestra opinión, para poner fin a la recesión de ganancias y limitar la magnitud de cualquier retroceso potencial. Aquí ofrecemos algunas conclusiones de esta temporada de resultados.
LA RECESIÓN DE GANANCIAS PROBABLEMENTE HA TERMINADO
Con 424 compañías del S&P 500 habiendo reportado resultados, un sólido 80% ha superado las estimaciones del consenso y las ganancias del índice están en camino de caer 5-6% (Figura 1). La sorpresa positiva promedio en ganancias del 7% también es sólida. Pero excluyendo el cargo significativo relacionado con la adquisición de Merck (MRK) y considerando el típico alza para las empresas restantes que aún deben reportar, la caída se proyecta más hacia el 3-4%. Considerando que el sector energético por sí solo es un lastre del 7% en las ganancias del S&P 500 en el segundo trimestre, podemos ver que el poder de generar ganancias de las empresas estadounidenses está mostrando signos alentadores.
Nuestra primera conclusión es que la recesión de ganancias probablemente ha terminado. Casi con certeza, el segundo trimestre marcará el punto más bajo de este ciclo de ganancias, aunque la otra parte de terminar la recesión de ganancias—aumentar las ganancias en el tercer trimestre—es más difícil.
La estimación del consenso para el crecimiento de las ganancias del S&P 500 en el tercer trimestre ahora es +0.7%, a pesar de una caída esperada de más del 40% en las ganancias del sector energético en comparación con el mismo período del año anterior. La estimación del tercer trimestre solo ha bajado un 0.4% en julio, una reducción menor que la típica. El patrón histórico sugiere que aproximadamente un 3% de alza a ese número es una expectativa razonable y conservadora, y que es probable un aumento en las ganancias del tercer trimestre. Los mercados anticiparon algo de esta resiliencia con fuertes ganancias en acciones en junio y julio al prever una mayor posibilidad de un aterrizaje suave, pero está claro que algunos pesimistas están siendo atraídos al lado optimista gracias en parte a los resultados sólidos.
MÁRGENES DE BENEFICIO ESTABLES, UNA AGRADABLE SORPRESA
Nuestra siguiente conclusión es que los márgenes de beneficio han sido notablemente estables en los últimos dos trimestres (Figura 2). Al comenzar la temporada de ganancias, nos preocupaba cómo manejarían las empresas la reducción de ingresos debido a la desinflación. Menos inflación significa menos poder de fijación de precios. Pero los controles de costos fueron lo suficientemente buenos como para compensar la falta de crecimiento de ingresos (el consenso es +0.6% año a año para el segundo trimestre). Un índice de precios al consumidor más alto (+3% año a año) en comparación con el índice de precios al productor (+0.4% año a año) en junio es favorable para los márgenes. No solo los márgenes de beneficio se han estabilizado de manera impresionante en los últimos dos trimestres, sino que han caído menos de lo que históricamente lo han hecho durante las recesiones, incluso las leves.
Menos inflación ha ayudado en el lado de los costos, pero hubiéramos esperado que los salarios más altos tuvieran más impacto en los márgenes a lo largo de este ciclo. Demos crédito a las empresas estadounidenses por controles de costos efectivos para mantener la rentabilidad. Parece que no solo Meta (META) ha declarado 2023 como el año de la eficiencia.
EL SECTOR MANUFACTURERO LENTO NO PARECE IMPORTAR
Sabemos que los servicios son una parte más grande de la economía de EE. UU. hoy en día que los bienes. En este entorno, debido a la demanda acumulada de servicios, la economía puede compensar la debilidad manufacturera. Históricamente, el Índice de Gerentes de Compras (ISM) Manufacturero ha sido un buen predictor del crecimiento de ganancias con un par de trimestres de retraso. Pero en esta economía, el débil Índice de ISM Manufacturero alrededor de 46 (por debajo de 50 señala contracción) no ha importado mucho para las ganancias. Esta economía sigue superando la mayoría de las expectativas de los economistas, basada en un crecimiento del producto interno bruto (PIB) del segundo trimestre del 2.4%, impulsado por los servicios.
SECTORES DESTACADOS
Consistente con el fuerte segmento de servicios de la economía estadounidense, los resultados sólidos del sector de consumo discrecional no deberían sorprendernos. Pero la magnitud de la sorpresa positiva seguro que sí lo hizo, culminando con los resultados sólidos de Amazon (AMZN) reportados el 3 de agosto después del cierre del mercado. Las empresas del sector han producido una sorpresa positiva promedio de ganancias del 26.6% y un crecimiento de ganancias de más del 52%, ambos los más altos entre todos los sectores del S&P.
El retail de línea amplia, los hoteles, restaurantes y ocio, los constructores de viviendas y los autos proporcionaron las mayores sorpresas positivas en el sector, mientras que los hoteles, restaurantes y ocio, y los autos entregaron el crecimiento de ganancias más rápido.
Los servicios de comunicación merecen una mención honorable por el segundo crecimiento de ganancias más rápido (18.6%), aunque la sorpresa positiva promedio del sector ha sido ligeramente menor que la del S&P 500. META y Alphabet (GOOG/L) crecieron las ganancias alrededor del 17% durante un trimestre mejor de lo esperado para la publicidad digital.
En el lado negativo, se proyecta que el sector de energía sea el que más detrae del crecimiento de las ganancias. El sector está en camino de una caída de ganancias del 52.6% año a año en el segundo trimestre, en medio de precios del petróleo considerablemente más bajos en comparación con el trimestre del año anterior. La sorpresa positiva promedio en ganancias del sector del 3% es la más pequeña de todos los sectores del S&P.
ENFOQUE EN LA GUÍA
Mirar hacia adelante siempre importa más que mirar hacia atrás, por eso siempre damos mayor importancia a la guía y lo que sucede con las estimaciones que a los números del trimestre anterior. Podemos evaluar la guía cuantitativamente siguiendo las tendencias de estimación, o cualitativamente escuchando lo que dicen las empresas y cuán optimistas suenan en sus llamadas de ganancias.
Cuantitativamente, podemos ver a continuación que las estimaciones se han estabilizado en las últimas semanas. La estimación consensuada de ganancias por acción (EPS) del S&P 500 se ha mantenido impresionantemente estable desde abril y sigue cerca de los $218 por acción (Figura 3). La guía relativamente optimista ha aumentado las posibilidades de que las ganancias crezcan en el tercer trimestre y terminen la recesión de ganancias, e incluso ha impulsado las estimaciones para el primer trimestre de 2024.
Cualitativamente, no estamos escuchando mucho sobre el riesgo de recesión por parte de las empresas. Las tensiones bancarias se han calmado, la economía tiene algo de impulso y el mercado laboral sigue saludable, lo que ha limitado la cantidad de anuncios de despidos que acompañan los resultados de ganancias. También hemos visto que varios bancos de alto perfil han retirado sus previsiones de recesión en las últimas semanas. En resumen, la guía ha sido favorable.
PERO ¿SON LOS RESULTADOS SUFICIENTEMENTE BUENOS PARA IMPULSAR MÁS GANANCIAS?
Con las valoraciones de las acciones elevadas, el listón estaba alto al entrar en estas ganancias. El reciente aumento en las tasas de interés eleva aún más el listón al sumar vientos en contra de la valoración. Y al mirar las reacciones del mercado a los resultados empresa por empresa, las superaciones no están siendo recompensadas tanto como históricamente. Según datos de JPMorgan, las superaciones de ganancias han estado planas un día después de las ganancias en promedio, superando solo un 0.1%. La reacción negativa del mercado a los resultados de Apple (AAPL) y Microsoft (MSFT) son buenos ejemplos de un listón que puede estar un poco demasiado alto, aunque ciertamente una serie de empresas de alto perfil, como AMZN, META y GOOG/L vieron que sus acciones aumentaron tras los resultados.
Entonces, aunque los resultados del segundo trimestre han sido generalmente mejores de lo que anticipábamos nosotros y la mayoría de los observadores del mercado, no creemos que hayan sido lo suficientemente buenos como para impulsar las acciones más arriba en el próximo mes o dos. Las estimaciones se han mantenido bien, pero es probable que las acciones ya hayan valorado estos resultados sólidos con ganancias en junio y julio. La Reserva Federal (Fed) puede ser nuestro próximo catalizador, con la conferencia del banco central en Jackson Hole, WY, del 24 al 26 de agosto.
¿SON LAS ESTIMACIONES DE LPL RESEARCH DEMASIADO BAJAS?
Como mencionamos en el Midyear Outlook 2023: The Path Toward Stability publicado a mediados de julio, esperamos que las ganancias del S&P 500 disminuyan ligeramente este año. Pero los analistas han seguido subestimando el potencial de ganancias de las empresas estadounidenses, y la economía sigue superando la mayoría de las expectativas.
Por ahora, LPL Research mantiene su pronóstico de $213 por acción para las ganancias del S&P 500 en 2023, con una tendencia al alza en el caso de un aterrizaje suave para la economía de EE. UU. y la continua resiliencia en las ganancias corporativas hasta fin de año. Si la inflación continúa disminuyendo como anticipamos y el crecimiento de los ingresos se acelera en los próximos trimestres a medida que las comparaciones del sector de recursos naturales se vuelven más fáciles, entonces algo más cercano a $220 por acción es posible. La parte difícil será hacer crecer los ingresos y mantener el poder de fijación de precios en medio de la desinflación.
Así que, con el crecimiento económico listo para desacelerarse en la segunda mitad, mantendremos nuestra estimación donde está por ahora, reconociendo que puede ser un poco baja si la economía continúa superando las expectativas.
De cara a 2024, es probable que las empresas estadounidenses aún enfrenten vientos en contra de crecimiento económico, por lo que creemos que tiene sentido ser conservadores con las previsiones de ganancias, incluso cuando la inflación probablemente disminuya aún más. Dicho esto, el crecimiento de ganancias de un solo dígito alto aún puede ser alcanzable. Nuestra estimación de ganancias por acción (EPS) para el S&P 500 en 2024 es de $230, aproximadamente un 8% por encima de nuestra estimación actual de 2023, pero un 6% por debajo de la estimación consensuada actual entre $244 y $245 por acción.
CONCLUSIÓN DE INVERSIÓN
El Comité de Asignación de Activos Estratégicos y Tácticos (STAAC) de LPL recomienda una asignación táctica neutral a acciones, con una sobreponderación modesta a renta fija financiada en efectivo. La relación riesgo-recompensa entre acciones y bonos nos parece relativamente equilibrada, con los bonos básicos proporcionando una ventaja de rendimiento sobre el efectivo. Una pausa de la Fed históricamente ha sido positiva para los inversores en bonos básicos.
El STAAC recomienda estar neutral en estilo, favorece las acciones internacionales desarrolladas sobre los mercados emergentes y las de gran capitalización sobre las de pequeña capitalización, y mantiene el sector industrial como su principal sector en general.
Dentro de la renta fija, el STAAC recomienda un enfoque de subir en calidad con una sensibilidad a la tasa de interés al nivel de referencia. Creemos que los sectores de bonos básicos (Bonos del Tesoro de EE. UU., títulos hipotecarios de agencias (MBS) y corporativos de grado de inversión de vencimiento corto) son actualmente más atractivos que los sectores plus (bonos de alto rendimiento y sectores no estadounidenses) con la excepción de los valores preferentes, que parecen atractivos después de haberse vendido debido a las tensiones en el sistema bancario.
Además, mantenemos una duración neutral en relación con nuestro índice de referencia (el Índice Bloomberg Aggregate) con la expectativa de que los rendimientos del Tesoro probablemente se dirijan a la baja (o al menos no mucho más alto) en los próximos trimestres. Y si los rendimientos caen desde los niveles actuales, es probable que los inversores hayan perdido la oportunidad de invertir en rendimientos que no hemos visto en más de una década.
Por lo tanto, a menos