Comentario Semanal del Mercado: Lecciones Aprendidas de The Grand Tetons

28 de agosto de 2023

La Reserva Federal (Fed) a menudo utiliza el Simposio de Jackson Hole para anunciar ajustes en la política. Otros líderes de bancos centrales también son dignos de atención mientras los inversores intentan percibir dónde estarán las tasas en los próximos meses. En este artículo, discutimos algunas de las oportunidades y riesgos que vemos en los mercados y la economía tras la reunión de banqueros centrales. Cerramos el artículo con implicaciones de inversión. 

PUNTOS CLAVE 

• Es probable que la política monetaria global diverja a medida que varíen las dinámicas de inflación.
• El Beige Book de "datos blandos" podría volverse cada vez más importante para los observadores del mercado.
• Es probable que la tasa de fondos federales se mantenga más alta de lo que ha estado en la última década.
• Dentro de las acciones, el Comité de Asignación de Activos Estratégica y Táctica (STAAC) sugiere ser neutral en el estilo, favoreciendo acciones internacionales desarrolladas sobre mercados emergentes, y las grandes capitalizaciones sobre las pequeñas.  

LA POLÍTICA GLOBAL PROBABLEMENTE DIVERGIRÁ

En los últimos meses, la mayoría de los bancos centrales estaban diciendo y haciendo lo mismo. Los comités de política se enfocaban en la inflación y en aumentar las tasas para frenar la demanda y, por ende, ejercer presión a la baja sobre la inflación. El banco central de EE. UU. aumentó las tasas en 525 puntos básicos, el Banco Central Europeo (ECB) aumentó su tasa objetivo en 425 puntos básicos, y el Banco de Inglaterra (BOE) siguió el mismo camino incrementando las tasas en 515 puntos básicos. Los banqueros centrales de Canadá y Australia siguieron el mismo patrón. En contraste, el Banco de Japón (BOJ) va en contra de la tendencia y se ha mantenido acomodaticio.

A medida que los inversores se preparan para lo que resta del año y para 2024, los mercados necesitan ajustarse a la probabilidad de que los banqueros centrales no estén tan coordinados en este período de transición. Europa tiene una inflación más persistente a pesar del debilitamiento del crecimiento económico, por lo que podríamos esperar una pausa agresiva del ECB. La política divergente tiene implicaciones directas para la inversión, especialmente para los mercados de divisas. Si la Fed aumenta las tasas y el ECB no, los inversores podrían esperar que el dólar estadounidense se aprecie, lo que dificultaría las cosas para las empresas multinacionales con sede en EE. UU. 

EL PRESIDENTE DE LA FED DE FILADELFIA DESTACA LOS "DATOS BLANDOS"

Patrick Harker, el presidente de la Fed de Filadelfia, dio una de las entrevistas más interesantes en Jackson Hole. Destacó la oportunidad perdida que tuvo de incorporar los datos blandos de los líderes de la industria en sus pronósticos de inflación. En los primeros días de la pandemia, es posible que los funcionarios de la Fed no hayan pronunciado la naturaleza "transitoria" de la inflación si hubieran procesado los comentarios en lugares como el Beige Book, donde los líderes de la industria advertían sobre la persistencia de precios más altos. Avanzando al día de hoy, los banqueros centrales deben centrarse en el componente de "gestión de riesgos" de la política monetaria.

En la historia del banco central, las crisis presentan oportunidades para que los responsables de las políticas respondan y busquen equilibrar el riesgo de endurecer demasiado la política monetaria contra el riesgo de endurecerla demasiado poco. Como se muestra en la Figura 1, el banco central intenta gestionar el riesgo de manera oportuna, pero a menudo surge una recesión cuando la Fed aumenta agresivamente las tasas. La incertidumbre de esta economía post-pandémica y las distorsiones creadas por los cierres globales llaman a la vigilancia y la sabiduría. Es probable que los mercados enfrenten más volatilidad debido a estas complicaciones.

¿UN NUEVO NEUTRAL?

El simposio de Jackson Hole no solo es un lugar para que los banqueros centrales hablen de política monetaria, sino también un lugar para que académicos y economistas presenten actualizaciones sobre conceptos teóricos dentro de la economía. Como tal, y mientras la mayoría del rumor previo al fin de semana se centraba en lo que el presidente de la Fed, Jerome Powell, podría o no decir en sus comentarios de apertura sobre las decisiones de política próximas, también hubo una buena cantidad de charla sobre (y aquí es donde este Comentario Semanal del Mercado se vuelve un poco técnico) el constructo teórico alrededor de la tasa de interés neutral y el posible retorno de la prima de término.

La tasa neutral se define como la tasa de interés real consistente con el pleno empleo y el objetivo de inflación del 2% de la Fed. Hay una versión a corto plazo del concepto, que es útil para evaluar cuán restrictiva es actualmente la política, o cuán alta necesita ser la tasa de fondos federales, así como una versión a más largo plazo. Esta última es más relevante para responder a la pregunta de cuánto tiempo necesitan mantenerse altas las tasas. En resumen, la tasa neutral es una tasa teórica utilizada para determinar cuán acomodaticia o restrictiva es la Fed con su política de tasas de interés.

Durante años, los economistas han dicho que la tasa neutral es cercana al 0.5% o 2.5% después de ajustar por inflación. Ahora, sin embargo, hay algunos funcionarios del banco central y economistas que estiman que la tasa neutral es más alta, quizás tan alta como 1.5% (o 3.5% ajustada por inflación). Si la tasa neutral es realmente más alta, entonces eso tiene implicaciones para la economía, así como para el mercado de bonos. Históricamente, cuando la Fed llevaba la tasa de fondos federales a territorio restrictivo, las cosas se rompían (como se describe arriba). Sin embargo, a pesar de más del 5% de aumentos de tasas a un territorio aparentemente muy restrictivo, las cosas no se están rompiendo, lo que puede confirmar que la tasa neutral es realmente más alta de lo que ha sido en la historia reciente. 

RETRORNO DE LAS PRIMAS DE TÉRMINO

Nuevamente girando hacia cosas técnicas y teóricas (nos disculpamos pero es importante), cada título en la curva de rendimiento del Tesoro puede considerarse como la tasa de fondos federales esperada durante el vencimiento del título, más o menos una prima de término. La prima de término representa la compensación adicional que los inversores exigen por mantener títulos del Tesoro de mayor vencimiento. La prima de término generalmente está influenciada por la política monetaria, así como por las expectativas de crecimiento e inflación (más específicamente la volatilidad de las expectativas de crecimiento e inflación). Como se ve en la Figura 2, después de promediar aproximadamente 1% desde 2003 hasta 2015, la prima de término del bono ha sido negativa recientemente (lo que significa que los inversores de renta fija no han exigido compensación adicional por poseer títulos del Tesoro de mayor vencimiento). Este período coincidió con una inflación en constante disminución, así como bancos centrales que poseían grandes cantidades de bonos del Tesoro. Si esas dos condiciones están desapareciendo, como se sugirió en Jackson Hole, entonces la prima de término del bono podría estar efectivamente destinada a subir.

MÁS ALTO POR MÁS TIEMPO

Después de leer todas esas cosas técnicas (gracias), estos dos conceptos teóricos pueden tener consecuencias reales para los inversores en bonos. Para los inversores en bonos, a menos que algo se rompa, es probable que la tasa de fondos federales se mantenga más alta de lo que ha estado en la última década, lo que significa que el rendimiento del Tesoro a 10 años probablemente se mantenga más alto de lo que ha estado en la última década. Si la nueva tasa de fondos federales neutral es alrededor del 3.5%, entonces eso significa que el rendimiento del Tesoro a 10 años probablemente estará alrededor del 4.0% (asumiendo una prima de término del 0.5%). Ahora bien, esa tasa fluctuará diariamente, pero el rendimiento a 10 años podría promediar alrededor del 4% durante la próxima década, que es lo que promedió generalmente en la década anterior a la Crisis Financiera Global (GFC). La buena noticia para los inversores en bonos: desde comienzos del año 2000 hasta la GFC, el Índice General de Bonos Bloomberg generó alrededor del 6% de retornos anuales promedio (sin garantías, por supuesto). Paradojalmente quizá, cuanto más duren los rendimientos del Tesoro más altos, más perdurable es la renta fija como clase de activo. Los rendimientos iniciales son el mejor predictor de los retornos futuros (en horizontes temporales más largos), por lo que si los rendimientos del Tesoro permanecen elevados eso, por supuesto, significa que los rendimientos para otras clases de activos de bonos también serán más altos, lo que significa que los retornos de renta fija probablemente también serán más altos.

CONCLUSIÓN DE INVERSIÓN 

El presidente de la Fed, Powell, advirtió que el crecimiento persistente por encima de la tendencia y las condiciones laborales más estrictas podrían justificar un mayor endurecimiento. Pero donde está la economía hoy, los inversores aún pueden esperar que no haya cambios en las tasas en la reunión de septiembre, pero el Comité será altamente dependiente de los datos en la reunión de noviembre. Los inversores necesitan observar cuidadosamente el aumento de las morosidades y la disminución de los ahorros excesivos como indicadores principales de la economía.

En términos de implicaciones para la inversión, podemos ver el rendimiento del Tesoro a 10 años por encima de lo que consideramos como valor justo a corto plazo a pesar de la inflación enfriándose, antes de eventualmente estabilizarse nuevamente en el rango medio a alto de los tres si nuestra previsión es correcta. Es cada vez más probable una pausa de la Fed en septiembre, lo que debería ayudar a bajar las tasas y respaldar los retornos de los bonos principales. LPL Research continúa prefiriendo la renta fija de alta calidad a pesar de la reciente presión al alza sobre las tasas. Creemos que los sectores principales de bonos (Tesoro de EE. UU., valores respaldados por hipotecas de agencias (MBS) y corporativos de grado de inversión de corto plazo) son actualmente más atractivos que los sectores adicionales (bonos de alto rendimiento y sectores no estadounidenses) con la excepción de los valores preferidos, que parecen atractivos después de haberse vendido debido a las tensiones en el sistema bancario. En el lado de las acciones, incluso después de la última caída, LPL Research aún cree que las acciones están un poco por encima de lo que justifican los fundamentos a corto plazo.

En general, el STAAC de LPL recomienda una asignación táctica neutral a las acciones, con una sobreponderación modesta a la renta fija financiada desde efectivo. Dentro de las acciones, el STAAC recomienda ser neutral en el estilo, favorece acciones internacionales desarrolladas sobre mercados emergentes y grandes capitalizaciones sobre pequeñas, y mantiene el sector industrial como su principal elección sectorial.

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El Índice Standard & Poor's 500 (S&P500) es un índice ponderado por capitalización de 500 acciones diseñado para medir el rendimiento de la economía doméstica en general a través de cambios en el valor de mercado agregado de 500 acciones que representan todas las industrias principales.